中国餐饮市场一直健康成长，市场规模从2014年的2.9万亿增长至2019年的4.7万亿，年复合增长率达10.1%。由于疫情的影响，餐饮市场规模2020年下滑15.4%至4.0万亿，但是预计2021年市场规模将恢复至4.7万亿，之后行业将重新健康成长，2024年市场规模可达到6.6万亿。

中国餐饮业按菜式可以分为中餐、西餐及其他菜式三个细分市场，分别占比79.4%、15.2%和5.4%（2019年）。中餐市场规模由2014年的2.3万亿增至2019年的3.7万亿，年复合增长率为9.2%。西餐市场规模自2014年的0.3万亿增至2019年的0.7万亿，年复合增长率为12.8%。

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而随着互联网用户增速与时长增速双双下滑，流量红利逐渐消失，移动互联网周期走到末端。报告认为，新一轮十年科技周期逐渐拉开帷幕，我们正处于新周期的起点。

华兴资本从宏观环境、结构变化、产业变革三个角度出发，判断未来十年会出现五大趋势：

一是新商业模式。疫情催化加速的新平台、新媒介、新工具、新品牌、新服务、新渠道，背后是科技和数字化渗透下消费和产业互联网的“变”、广大用户对“新”生态的宽容和接受、“小而美”“小而精”细分行业龙头竞争优势的“强”化，这些行业趋势将不可逆转。

二是新产业链。半导体、科技硬件和软件行业目前的“卡脖子”领域范围广、程度深、痛点强，国产替代进程任重道远，但也有望带来弯道超车的机遇和万亿级别的市场容量，通过大力促进科技创新、产业升级和进口替代来进一步维护和提升我国的经济安全和产业安全。

三是新消费群体。Z世代整体消费规模预计到2035年将增长4倍至16万亿元，是未来消费市场增长的关键。Z世代的新消费主义注重“个性、国货、颜值、兴趣、健康”，对国货的接受程度较前代人高。未来，国产美妆、新兴食品饮料、潮流玩具以及社交媒体电商等内的新消费品牌和服务供应商尤为值得关注。

四是新人工智能时代。人工智能基础技术和市场应用空间巨大，有望引领第四次科技革命。强人工智能将在未来20年内逐步实现，软件、硬件与算法之间的隔阂将逐渐消除，万物互联共建智慧社会；国产替代在产业链基础层最具战略意义，在专用集成电路芯片领域成长可期；无人驾驶和智能汽车将引领出行革命，无人驾驶出行服务将彻底改变汽车业态和出行模式，市场规模远超过新车销售。

五是新医健“智疗”行业。未来十年，中国将从“治疗”转向“智疗”，大健康行业迎来“β+α”组合机遇。其中，β代表政策驱动、产业链转移、多产业联合发展、健康管理意识增强、人口老龄化的宏观背景趋势，α是指互联网、技术进步、医药创新、进口替代、人工智能行业的产业机遇。在此基础上，相信未来会出现更多行业发展空间和优质标的。

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 报告全文：

如果要用一个词来描述化妆品行业，我们想会是“细分”，远超其它行业的高度细分、动态细分。这一点看看你的梳妆台就一目了然。细分造就了化妆品行业无与伦比的长尾——小品牌、新品牌、创业者总有机会。切入的秘诀始终是小众、灵活、反应快；但切入容易，做大困难。绝大多数的品牌塑造，目的是在消费者端建立认知，减少即时购买的决策成本。可管理的是品牌知名度，而品牌忠诚度难以奢望。

1. 人均消费尚低，中国化妆品市场增长潜力巨大

中国是全球第二大化妆品市场。Euromonitor 数据显示，2017 年中国化妆品市场规模 3,616 亿元，2008-2017 年市场复合增速为 9%，远超同期全球市场 2% 的增速。然而，当前中国人均化妆品消费额为 38美元，远远落后日韩英美人均 240 美元以上的消费额，中国化妆品市场规模仍具备较大增长潜力。

图：2008-2017 年中国化妆品市场规模和增速

Source：Euromonitor

2. 收入增长是基础驱动力

收入增长是驱动化妆品行业快速成长和消费升级的基础动力，中国化妆品市场总体消费规模与人均 GDP 呈现出极强的线性相关关系。随着女性消费能力增长，消费意愿增强，加上政策积极扶持化妆品消费，降低化妆品消费税、进口关税，带动了化妆品行业及市场规模的成长。

3. 代际切换推动市场变革升级

此外，化妆品消费渐趋年轻化，出现明显的代际切换，年轻消费者带动市场变动的同时，驱动市场进一步发展 。据估计，当前超过7成线上化妆品市场由 80/90 后撑起，主流目标消费者正快速从 70 后向 80/90 后转移。

化妆品代际差异的主要来源于消费觉醒的年龄段，初次消费的品牌，消费的理念和意愿的差异。

Source：国盛证券（注：55岁为女性退休年龄）

中国化妆品的人群消费结构呈座钟曲线，与欧美的对数曲线有显著不同。欧美女性随着年龄增大，化妆品支出增加。在中国，化妆品消费以年轻消费者为主，其消费意识和付费意愿更强， 支出上较年长者更多。

未来，随着消费者的年龄增长和化妆品消费意识的普及，中国将向欧洲曲线靠拢，但变化将以 10 年为维度。鉴于多数VC/PE的投资周期，研究重点可以放在借力 80/90 后的品牌和模式上。

4. 低线城市化妆品消费力处于释放期

当前化妆品市场增速主要由二、三线及以下低线城市贡献。据京东消费研究所等数据显示，三、四线以下的低线城市消费额增长指数显著高于一、二线城市，2016 年三、四、五线城市这一增长指数分别为 139%、160%与 203%，远高于一线城市的 100 %与二线城市的 118%，叠加低线城市物流服务覆盖逐步完善，供应能力加强，目前低线城市化妆品消费力正处于释放期。

1. 口碑？质量？年轻人更要自己喜欢

年轻的化妆品消费者更加自我，更看重自身喜好以及品牌调性的匹配度。单一品牌被迫缩窄定位，更细分自己的客群，以便形成匹配，而新品牌也发现了更多的成长空间，从而在客观上导致了品牌集中度的分散。相比 80/90 后选择品牌时更偏向于“自己喜欢”、“朋友推荐”、“最新潮流”等因素，单纯的商品品牌和口碑质量已不再那么重要。

我们认为化妆品品牌的忠诚度天生不高，化妆品企业挣的不是消费者复购的钱，而是像游戏公司一样在洗用户。低品牌忠诚度也进一步驱动了品牌分散化，给了新品牌更多出头机会。根据腾讯社交大数据，在微信投放Top10的美妆品牌中，有6个品牌兴趣浓度在均值的 1 个标准差范围内，差异度较小。

2. 品类扩张永不停止，“成分党”大行其道

早期消费者只要一步化妆，现在已经推进到八步以上，日益复杂的化妆需求推进了产品品类的日益复杂化，也使得消费者需求日益细分。

消费者不再仅仅以品牌作为购买决策指标，反而更关注美妆作用的原理，“成分党”大行其道，美妆博主中以成分分析见长者的比例也大幅增长。

3.新媒体：牢牢圈住年轻消费群体

年轻消费者的习惯偏好提升了新媒体渠道的重要性，化妆品企业的传统投放模式面临改革。线上关注化妆品人群逐渐年轻化，微博中关注化妆品的用户超过三分之二是90/00后。

90后消费者主要通过社交平台和电商平台推荐来了解新产品、新品牌，线上营销（社交平台等）对于化妆品新生代消费人群有着得天独厚的载体优势。

80/90后的成长伴随着互联网的高速发展，在这一群体进入消费成长期时，电商渠道也开始了蓬勃发展。2009 年到2017年淘宝年均增速 47.37%，正是 85、90 后走入社会，独立生活的时期。

同时，电商渠道的快速发展，相应物流配送、电商平台对商家的规范化的推进、信用机制逐步完善，线上购物更加便利，更多消费群体也开始“触网”购物。网购市场已达社零总额20%以上，网购普及率达到了2/3，化妆品企业的电商销售额占比也逐年提高，众多化妆品企业纷纷推出线上渠道拓展销售。

图：网购市场规模占社零总额%

Source：艾瑞

按照定位划分市场，我们以500 元为线，500元以下归为大众市场，500元以上归为高端市场。从2003-2007年的数据来看，大众产品占据主要市场份额，虽然近年高端产品增速较高，但长期来看，大众单品仍将占据绝对主流。

按品类划分，化妆品五大类目中，我们将护发、沐浴、护齿（口腔）归为个人护理类，护肤和彩妆归为美妆。2003-2017年数据显示，美妆市场份额大，增长快，而个人护理类市场格局渐趋稳定。大众+美妆细分拥有核心增长的市场机会，不容忽视。

图：2003-2017 年主要品类占比变化

Source：Euromonitor，光大证券

微博数据中心数据显示，62%化妆品购买者的护肤品年消费额和 82%购买者彩妆年消费额均在 3000 元以下，可见定价仍然是定位的首要因素。化妆品单支大众定位价格在 500 元以下，250 元是核心价格段。

化妆品品类细分罕见地细致，每个小类均有约 1-10 亿甚至 50 亿左右的规模，细分品类市场空间依然不小。此外，护肤产品与彩妆产品渗透率均有巨大提升空间，细分品类的增速年度差异大，需要密切关注。

化妆品品类增速也高低不一，年度差异也较大，可以用数据化的方式密切关注。淘宝的类目小二的主要功能之一就是实时监控，并根据变化提前组织活动/促销/新概念宣传等。

面对如此高度的细分市场，单一品牌难以在每个类目都有强力单品，全覆盖难以成功，打造爆款乃至经典款是成功的不二选择。同时，产品创新、品类创新、概念创新都是新兴企业打造爆款的核心方式，现象级爆款产品气垫 BB 霜的创新推出是行业的代表性案例。

从单品看，爆款是启动阶段的必需，如何沉淀成经典款是困扰创业者的问题。不仅是市场领导者，后起之秀们也都秉持爆款策略，打造自己的明星单款。

从化妆品集团看，多品牌（>20）矩阵是做大做强的必由之路。欧莱雅旗下拥有多达近 50 个品牌（巴黎欧莱雅、兰蔻、卡诗、欧碧泉、薇姿、科颜氏、理肤泉、美宝莲等）； 雅诗兰黛旗下也拥有多达 29 个品牌（雅诗兰黛、倩碧、Tom Ford、La Mer、DKNY 等等）。

中国头部化妆品集团单一或二品牌销量占比偏高，长期成长可能有天花板：珀莱雅  2016  年主品牌珀莱雅贡献收入 88%；御泥坊 2017 年主品牌御泥坊贡献收入 70%；百雀羚集团主品牌百雀羚 2016 年销售额 138 亿， 其余品牌如三生花、气韵、海之谜等几乎无知名度；上海上美主要依赖韩束、一叶子两大主品牌；伽蓝集团主要依赖自然堂、美素两大主品牌。

据 CBN Data，全球各大化妆品牌共有约 3,500-4,000 个，除去 CR10 集团拥有的品牌（占市场 38.5%）， 剩余 3,000+品牌在竞争全球 61.5%的份额，长尾效应显著，备受90 后消费者青睐的小而美品牌更是趁势崛起。

除了高度细分和集中度下降，美妆产品消费者尝鲜思维、品牌低转换/尝试成本都为小品牌和国产品牌提供了崛起的机会。

在大众 vs.高端，美妆 vs.个护共四个组合市场中，大众+美妆市场集中度下降尤为明显，CR5/CR10 分别由 2008 年的 36.1%/49.7%下降到 2017 年的 30.2%/44.9%，CR20 由 2014 年的 61.7%下降到 2017 年的 59.8%。

相较于需要品牌积累的高端市场，大众市场中，国产品牌集团和小品牌集团的明显崛起。

高端市场的国际知名化妆品企业依托强势的品牌地位及强大的资金实力，主要占据了中国一线城市的高端化妆品市场，在出境游和海淘兴起的今天，这一品牌势能得到了进一步的加强。

绝大多数国产品牌在崛起时，为了避免在一线城市和国际品牌竞争，依托性价比优势及对中国消费者消费习惯的深入理解和快速反应，选择了渠道领先、抢先下沉三四线市场，靠运营能力增强抢占了一部分国际品牌市场份额。但这也间接导致产品和品牌定位过低。

1. 渠道结构的改变，带来了弯道超车的机会

化妆品主要销售渠道（按市场份额）是超市及大卖场、电商、美妆专卖店（CS）、百货商店及单品牌门店。

在外资品牌进入以前，中国化妆品市场主要以传统知名国货品牌为主，产品品类较为单一，多为满足基础保湿需求的润肤乳、护手霜等。

90年代外资品牌进入中国市场，迅速抢占了一线市场的百货商场，形成了早期繁荣。原有本土化妆品品牌被逼退到大卖场、超市渠道，以低价行销。

2000-2010 年，化妆品专营店（CS 店）兴起，造就了一批国内品牌的成功。2015 年中国 CS 店达到 17 万家。

电商的崛起，带来了第二波机会。随着2010 年电商崛起，CS 店进入了停滞期，借此而起的本土品牌也发展缓慢。从2009 年淘宝开始双十一活动，线上渠道开始井喷，化妆品触网。化妆品线上渠道销售规模于2009年开始高速增长，至2017 年线上渠道销售额为839 亿元，占整体化妆品销售额的23.2%，成为化妆品第二大销售渠道。

电商的新兴消费方式，叠加80、90后对线上消费的热情与其尚未能完全形成的高档产品消费能力。同时高档化妆品基于维护其他渠道发展、品牌形象等多重考虑没有及时开拓线上渠道，价格相对平价的本土品牌迎来了第二波机会。

本土品牌针对市场需求变化作出快速反应，较早运用新型营销手段、成本较低的电商渠道红利实现了快速发展。

此外，借助电商红利崛起的很多是淘品牌，但进入 2017 年后，淘宝流量增长停滞，红利不再，淘品牌也纷纷进入困顿期。

2017 年以来淘宝流量增长停滞，淘内流量红利不再，社交电商意外崛起。随着消费需求更复杂、更细分，消费者更愿意尝试也更挑剔，大家纷纷将目标转向微店、云集、环球捕手等社交电商以及以微博、小红书为代表的淘外流量，讨论如何提高 ROI。

2. 品牌传播新守则：小红书种草，KOL带货

(1) 种草经济兴起，社交媒体是核心信息来源，KOL 是新生代化妆品传播的关键因素

社交媒体已成为用户获取美妆信息的重要来源。美妆的三大社交媒体是微博、微信和小红书。小红书和淘宝在内容上已成功打通，商家在编辑某个商品介绍时，可选择引用小红书相关“笔记”。小红书惯以闺蜜口吻讲实际体验，评论看起来更具真实性，更能激发消费者的购物欲望。微信美妆类公众号深度影响美妆目标人群，美妆人群在微信阅读相关内容的兴趣最高。

图：主要美妆社交平台引流情况对比

Source：平台官网，华泰证券

(2) KOL：新的带货之王

KOL 是新生代化妆品传播的关键因素。KOL 包括明星、网红、社会名人或公众人物，社交媒体上的时尚美妆类 KOL 数量在不断增加。根据CBN Data，18 年时尚美妆KOL人数提升了23%。KOL   输出也愈加多元化，涵盖图文、短视频、直播、问答、知识付费等多种形式，同时也在逐渐开始树立个性化“人设”，形成各具特色的带货风格，对于潜在客群匹配日益精准化，影响力不断提升。KOL 的带货方式从种草、推荐、评价向电商导购延伸，形成完整营销闭环，广告投放彰显价值。

大部分用户在购买化妆品前会参考 KOL 推荐，甚至直接根据 KOL 推荐购买产品，年龄越小，越容易受 KOL 影响。

(3) 花样营销新手段，成为新兴品牌 “逆袭”的重要方式

在电视综艺、网络综艺、网剧、短视频遍地开花的大背景下，新兴品牌选择在热门剧、综艺、短视频中进行植入或冠名，提高产品在消费者视野的曝光度与话题。

过往的明星代言主要以明星通过广告等方式向消费者传递品牌概念为主，形式较为单一。伴随社交平台的兴起以及粉丝活动的多元化，除单纯的代言外，品牌借助明星营销的方式也在逐渐升级，可通过制造话题、微博账号互动、绑定明星发布限量款产品、参与相关线下活动等激发粉丝购买力。

图：明星代言 2.0

Source：CBNData

紧抓小鲜肉，男明星日益受宠，目标瞄准 90/00  后。且明星代言仍以国际大牌为主，新兴品牌因为成本原因，仍然涉及较少。

Source：有米

此外，民族文化、“国妆”曾经催生了一批品牌的成功，但在消费者个性独立、“成分党”大行其道、中草药备受质疑、监管不允许强调治疗功能的今天，再使用这一定位，很难形成差异化或激起消费者认同。

线下渠道尽管增长缓慢、支出不菲，仍然得到了越来越多的重视，特别是原有的线上品牌，纷纷加强此项支出。究其原因，线下渠道已经成为品牌露出和试用尝鲜的标配，对于品牌塑造具有不可替代的作用。

3.研发费用低，营销是核心能力

化妆品集团的研发费用通常很低，真正的技术意义上的创新可能3-4 年全球才出现一个，我们通常见到的创新大多是产品配方的升级换代、包装形式的改良、以及概念塑造的更新。

图：化妆品公司研发费用占比及变化

Source：Bloomberg、Wind、财通证券

图：化妆品公司的销售和管理费用

Source：Bloomberg、Wind、财通证券

随着物联网、大数据、云计算、人工智能的快速发展，传统家电除了自身电气化技术精细化发展外，传感技术、智能控制技术、物联网和大数据分析等技术越来越多融入家电产品，家电产品智能化程度大大提升，满足了人们的精细化和健康需求。

人工智能技术从交互、控制、自主学习三个层面促进智能家居行业发展

来源：华菁证券

智能家居渠道建设与变革将是促进行业良性循环的基础。前装模式对于房地产企业和家装公司来说为客户提供更多附加价值，也成为智能家居完整体验的重要入口，是双方共赢的新模式。 伴随全装修时代的来临，房地产开发商与装修公司业已成为智能设备最大的合作入口，智能家居前装市场快速发展。

新零售理念促使O2O成为新的销售模式，后装市场也得到快速发展。

智能家居类产品的特点非常适用于O2O的新零售模式。首先，此类产品无论单品还是全套软硬件，都需要较重的线下体验作为辅助。而同时，良好的线下体验和趣味性又能够激发用户的购买意愿。

前装与后装多种销售模式齐头并进，带动行业发展

来源：华菁证券

智能家居产业链可以从上中下游分别划分为技术与服务、智能家居厂商与平台、销售渠道与应用场景。

智能家居生态图示

对全产业链进行分析后，我们得到以下一些结论：

来源：华菁证券

我们预计从2018年开始，伴随物联网、人工智能、云计算等技术的进步与一批领先企业的快速发展，中国智能家居市场即将步入高速发展期。整体来看，我们认为国内智能家居市场规模到2020年可达1.12万亿元。具体计算方法可以后台提取报告完整版了解。

智能家居市场应用成熟度于2018年进入高速发展期

来源：易观智库、华菁证券

行业主要竞争者可以分为三类——传统家电企业、互联网巨头、创业企业。

智能家居主要玩家类型比较

来源：华菁证券

以美的、海尔、格力为代表的传统家电企业依托本身庞大的产品线及市场占有率，积极向智能家居转型，推进自己的智能战略；

以小米为首的互联网巨头凭借自身对于新技术和新市场的快速反应，迅速建立起庞大的生态链和技术平台，同时通过精品、高效率和低毛利的产品与销售模式，快速打开市场；

以BroadLink及小米生态链公司为代表的一批创业企业则通过提供智能模块或智能单品的方式切入市场，并凭借互联网巨头提供的供应链整合能力与技术研发能力站稳脚跟。

当家居生活从传统家电升级为智能家居时，背后的信息流将更为多元与复杂化，需要一个入口级产品，将用户数据集中起来，并判断用户需求，以达到个性化服务的目的。

传统家电与智能家电信息流控制方式对比

来源：华菁证券

从用户的需求角度出发，能够成为智能家居入口的必备条件有如下几点:

• 首先，作为控制中枢，它应该是一个与其他设备可以互联互通的开放系统。
• 其次，它应该具备良好的交互性，其中语音交互是必备功能。
• 最后，它的背后应该拥有海量内容与丰富的服务。

基于以上几点分析，我们认为，智能家居入口背后的技术实现方式相比其具体形式更为重要。我们甚至认为智能家居的入口可以不止一个，它们由中央控制系统统一操控，协同运作；甚至，当智能硬件更加成熟时，更低的成本使得在智能家居的多个设备中嵌入多个入口得以实现，可以自动感知用户需求与环境变化，更自适应地运行交互，从而实现无处不在。

基于成熟的智能单品打造能力，小米一方面积极布局物联网，结合自身软硬件优势，连接生态链企业；另一方面通过人工智能技术的合作与自身研发，为智能家居新阶段进行技术储备。其完善的智慧生活生态体系已初见端倪。

小米的产品策略可以归纳为“三步走”战略：

1.手机产品突破，打造超级入口；2.“投资+孵化”打造物联网生态体系；3.以“高质价比”策略打造爆款产品，用户需求真正落地。

小米产品递进式布局，核心产品、投资企业、多领域合作深入智能家居领域

来源：易观智库、华菁证券

小米通过加大研发力度、重视专利保护、提高创新能力，尤其在物联网与人工智能领域积极布局，逐步建立起自己的技术壁垒与生态壁垒。

在自研人工智能的同时，小米还与百度开展深入的战略合作，将小米的智能硬件、大数据、智能设备生态链等，与百度的AI技术、海量数据、信息与服务生态等进行结合，打造更好的用户体验。

小米于2011年开始打造线下体验中心与服务站——“小米之家”，布局线下新零售，打造科技界的“无印良品”；于2016年推出线上精品生活电商平台——“米家有品”，打造精品生活电商平台。打通线上线下新零售模式，为产品销售赋能，提升产品销售与运营效率。

小米模式解析

来源：华菁证券

小米基于“软件+硬件+互联网服务”全布局，通过“Free + Premium”模式提升用户生命周期价值（Customer Lifetime Value, CLV）。即通过利润率较低的硬件获取大量用户，再通过提供付费增值服务赚取利润。

小米通过“全产品线”布局，以及开拓多元化销售渠道等方式，将单一用户产生价值进行提升，围绕用户的生活方式构建服务模式；进一步再以部分智能硬件为载体，创新盈利模式，将盈利空间转移至后续的服务与耗材销售。

基于以上分析，我们认为智能家居的发展可以分为三个阶段：

第一阶段——以产品为中心的单品智能阶段。

第二阶段——以场景为中心的互联智能阶段。

第三阶段——以用户为中心的智慧家庭阶段。

站在当前时点，我们认为智能家居处于第二阶段向第三阶段过渡期间。

智能家居行业发展阶段图

来源：华菁证券

我们认为，互联化与智能化的基础首先是用户对产品的稳定和持续使用。伴随消费升级，小家电需求持续旺盛，在智能单品时代，专注垂直领域的创业公司能够更加深入洞察用户需求，具有集中资源做好单一产品的基础。我们相对看好能够做出智能单品、“爆品”的企业。

智能家居应该是一套完整的系统的解决方案，使各种家电协同工作为人们创造最佳智慧生活体验。针对此阶段发展，我们认为“底层技术能力”与“构建生态能力”是决定性因素。

目前各商家推出的产品基本无法互通，但这一现状正在发生一些转变，例如海尔已经开放了云服务数据、智能硬件、APP等接口给合作伙伴；小米通过开放IoT平台，提供产业链与品牌，与众多创业型智能硬件生产商合作，实现整个智能家居生态体系的构建，打造IoT生态模式。

我们认为，在智能单品时代之后，将迎来以用户为中心的智慧家庭阶段。人工智能技术将在交互方式与执行决策两个维度对智能家居行业产生着深刻影响。

在交互方式上，语音识别如今已经成为多种智能家居设备的必备交互方式，同时指纹识别、手势识别等交互方式也已成为辅助交互方式。

在执行决策上，人工智能提供了机器自我学习自主决策的实现路径。这将使得个人身份识别、用户数据收集、产品联动在潜移默化中变成现实，未来家居生活场景将提供千人千面，家庭成员的个性化服务。在设备自适应运行的同时，设备之间可以协同并进行全屋资源智能协同。

但是与此同时，我们不得不承认，要想实现智慧家庭的远景目标，仍然需要经过较长一段时间的迭代。

在目前阶段，我们看好已经实现互联互通并已完成原始数据积累的企业，如小米、BroadLink等。这些企业在已积累的用户和数据基础上，可以进一步开展定制化研发，并不断进行算法优化，使得智能家居更加“懂得”用户需求，达到智慧家庭水平。这类企业在一定程度上已经构建了壁垒，更有机会成为家庭生活软硬件产品的互动连接中心。

来源：易观智库、华菁证券、华兴资本

近半年，新零售已被多次提及。但在年终盘点我们再次提到这个“热词”，是因为该领域未来还将出现超级平台级的公司。

新零售未来更多是在效率和技术方面的比拼，这背后需要数据、技术、供应链、物流甚至是AI的支持。我们相信，基于互联网技术，能够满足现代消费者消费需求和服务需求的新型零售业会诞生，这绝对不是连锁超市+外卖，而是供应链重构、品类重构、服务重构后诞生的新一代零售业。

1、快递、零担快运

多家快递公司已跨界进入零担快运市场，资本近年来的关注和投入进一步加剧竞争。如果说快递公司向下整合零担快运是趋势，那快运公司做快递，也不失为以攻为守的发展策略。较之与快递更加类似的小票零担市场，大票零担市场相对独立及碎片化，将有快速成长的空间。

2、同城货运、同城快递

同城货运很难形成全国网络效应，计划运输与非计划运输最终融合，并集中在部分头部企业，未来运营稳定的同城标准化运力服务，将成为同城货运市场的有益补充。

即时快递需求增长强劲，独立的即时配送企业各选阵营，从点到面渗透市场。消费升级及新零售的驱动下，即时快递将迎来新的增长。

3、电商物流、仓储管理与综合供应链管理

2017年汽车消费领域风起云涌，汽车交易平台在一二级市场表现活跃，而汽车后服务市场随着资本趋于理性则逐步回归生意本质。

商务部2017年第1号 《汽车销售管理办法》正式实施， 其中4S店单一品牌授权被取消，城乡二网经销商合法化，鼓励汽车流通模式创新，推动汽车配件自由流通，间接推动了相关领域企业的蓬勃生长。

1、交易

第一梯队格局明显，头部企业分别通过二手车、金融服务或新车零售等领域切入，并逐步横向扩展自身产品服务，目标打造综合汽车交易服务平台。此外，第一梯队在一级市场融资表现优异，并带动阿里、腾讯、百度、滴滴等互联网巨头完成投资布局，部分优秀企业将逐步完成IPO上市。

2、汽车后服务

维修保养市场经历过盲目补贴和O2O虚火后，逐步去伪存真回归生意本质，注重经济效益和精细化运营。汽车配件服务领域在长期积累后成为新的爆发点，未来将在汽车后服务市场占据较大比重。中美互联网电商巨头纷纷高调进步汽车后服务市场。竞争还是合作，将成为汽车后市场创业企业新的命题。

二级市场教育类股价持续走高，线下培训机构陆续上市，行业政策利好给一级市场的在线教育行业投融资带来了巨大信心。大家耳熟能详的在线教育大玩家商业模式不断成熟，融资屡创新高，新起步的玩家快速发展，产品丰富多样。相比2013年的在线教育热潮，2017年成为名副其实的在线教育大年。

因此，我们判断这波在线教育的机会不会像往年市场热点那样稍纵即逝。反而，这只是一个长期的、结构性的大机会，而支撑这一发展的不仅仅是资本市场，更多是用户需求驱动和创业公司产品和服务的承接。

我们对未来的教育行业有几点期待和判断：

• 中国教育历来内容“不值钱”的局面将逐渐改变，我们判断越来越多的优质教育内容将会被用户买单。同时，我们也期待微信运营模式的迭代带来更多的人群触达，也使得内容方更有动力走向优质制作正循环。
• 在线培训行业这一大赛道中，头部公司的品牌效应将进一步集中，这点在少儿英语及K12辅导一对一领域已经得到验证。此外，我们K12大流量APP的规模化变现也非常值得期待，在大班课体验进一步提升的同时，丰富的产品内容及付费动力体系的打通将会是竞争核心。模式上，我们认为随着人群渗透和需求外溢，小班课也会在技术及模式的不断打磨下更加成熟，迎来发展的好时机。
• 年龄段偏早的素质、音乐、STEM等细分新领域是模式创新伴随着内容创新，已然出现百花齐放的情形，我们观察各个细分新领域的用户教育周期会比预期快，带来的是诱人的增长空间和更多资本的关注。

• 线下高端优质教育资源稀缺，这一现状短时间不会改变。以高端、自营、品牌连锁为标签的幼儿园、国际学校、培训机构将长期是资本的重点关注对象。与此同时，受限于线下学校的成长周期，一些自带生源、较为成熟的优质单校标的也将成为大品牌的整合对象，以寻求更快的地域扩张及资本运作空间。

2017年科技行业延续了2016年的热度，从整个私募融资市场上来看，尽管融资数量有所下降，但融资披露金额不降反升。移动、云化、分布式等技术升级，促使企业信息化不断加深，数据成为企业的核心生产力。未来围绕数据源，数据存储和分析应用，数据安全，将产生更多投资机会。虚拟世界的构建能力不断加强，AI，AR/VR，Blockchain等是未来相当长一段时间内的投资热点。

在“技术驱动”的大背景下，以下四大领域的发展机会可期：

2013年的“互联网金融元年”开启了金融创新。截至2017年，我们见证了整个行业，从以“高速增长、野蛮扩张”为主旋律，逐渐进入到“规范自律、持牌合规”的发展阶段，并看到优秀企业陆续登陆资本市场。

1、消费金融

市场格局已初步明朗，各个细分赛道的头部玩家均已涌现，并正在不断利用自己的品牌、资金实力和股东背景，在牌照、场景和风控定价上建立更高的竞争壁垒。之前的行业乱象随着年末的“现金贷”整顿新规，预计将发生格局性变化，“劣币驱逐良币”的态势有望得到改观。

2、小微和农村金融

年末，财政部发布了《关于支持小微企业融资有关税收政策的通知》，通过减免税收，鼓励金融机构向小微企业、个体工商户和农户发放小额贷款。金融服务于实体经济，特别是实体经济中最缺乏金融产品支持的小微客群，将有望成为又一个新的“蓝海”。

3、汽车金融

随着汽车流通模式的创新和交易平台的演化，随之配套的汽车金融也异军突起，并与汽车交易形成了更紧密的互动。进一步的交易线上化和电子化，将有机会使汽车金融服务产生更多的创新。

4、供应链金融

依托某些特定行业或场景切入，通过对产业链上下游企业提供不同的产品和服务，改变企业端金融服务的模式。

除了上述在借贷领域的应用，我们看到越来越多的金融科技逐步落地在新的商业应用领域，包括面向金融机构的信息和系统服务，以及面向企业端的服务。

• 资管与智能投顾 – 随着越来越多的资金募集与投资管理被线上化，资产管理已经从狭义的“P2P资金端”逐步进入与传统金融机构的“竞合”关系。各类金融产品线上账户体系的不断联通和完善，使人工智能不再只停留在概念的层面。
• 大数据 – 金融大数据更关注与交易、定价相关的数据，以及能够使得这些有商业应用价值的数据产生的系统和基础架构。掌握数据和账户体系的公司，或将有机会改变市场中资产与资金的匹配模式，提升整个市场的交易模式与效率。
• 互联网保险 – 互联网保险的发展经历了三个阶段，从传统保险的互联网化，到线上场景激发新的保险需求，发展至今天，行业面临的挑战已经是如何利用科技塑造保险的新业态。

金融行业是高度受监管的行业，随着技术的不断创新，也给金融安全带来了全新的挑战，央行也在2017年成立了金融科技委员会，旨在加强对金融创新的监管。我们还是坚信，真正的创新与监管并不矛盾，合规才能更好的发展。

2017年房产行业融资案例数量大幅下降，但融资披露金额却略有上升，向特定行业和头部资产的聚集效应明显。

• 住宅地产领域，从增量开发到存量管理的转换趋势愈发明显，二手房交易、短租平台及长租公寓等资产管理细分领域关注度进一步提升。尤其是长租公寓行业，在消费升级大潮和各地租售同权的政策驱动下，成为2017年最大的风口，地产开发商、酒店运营商、房产经纪、创业者等各种背景的玩家纷纷进入市场，快速跑马圈地。多家长租公寓企业会陆续完成大额融资。
• 在商业地产领域，线下产品形态，出现从中低端的重运营产品向中高端和个性化的溢价产品演进，以及从单一产品向复合业态产品演进的趋势。在联合办公子领域中，量质兼备方可树立绝对领先地位，整合趋势越来越明显：一方面，有资金和互联网化产品运营优势的领先玩家持续获得融资，另一方面，资源互补的玩家之间合并或收购案例明显增加。

庄闲游戏app官网 在2017年经历了潮起潮落——从上半年资本大量涌入（共享单车、共享充电宝等创业企业一时风头无二），到下半年市场逐渐冷静——马太效应显现，各个细分赛道陆续出现经营不善被迫关停的状况。

回顾这一年庄闲游戏app官网 的兴衰，我们可以回归到庄闲游戏app官网 的本质。庄闲游戏app官网 的概念在诞生之初，强调的是大量闲置资源的相互流通，目的在于寻求供需平衡，减少产能过剩的危机。因此一个庄闲游戏app官网 项目模式是否给两端的客户带来价值，有没有真正提高商品或者服务的使用效率或满足客户的真实使用需求，尤为重要。其次这个经济模型能否赚到钱。

随着互联网技术的不断发展，我们认为如何选择具有低使用门槛、高规模经济型、解决用户刚需和具备单体盈利模型的项目，才是好项目的重要评判标准。

携程持续坐守在线旅游的王者地位，但中国旅游行业高速增长的大蛋糕持续吸引着各路猎食者的觊觎。小型创业公司生存空间仍然不大，但一些头部企业在今年均获得新一轮的资本储备，尤其是美团最新一轮融资获得Priceline加持后，在线旅游行业或将出现新的格局变化。

1、创新药领域

2017年继续热度不减，每季度都实现融资金额及融资数目环比和同比的双增长。下半年更是亮点不断。9月再鼎医药成功登陆纳斯达克首日涨幅高达55%给整个行业燃起了一把火，接着10月份出台的《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》引起了业内巨大反响，中国医药产业也正式升级进入2.0时代。预计2018年无论是从进入临床阶段的新药数量抑或是在资本市场融资或IPO的企业数量，创新药行业将迎来另一个高潮。更重要的是，创新能力的提升，和世界主流市场的接轨是行业发展的长期趋势，将不可逆转。

2、诊断及基因测序领域

和去年的资本疯狂涌入相比，今年市场似乎理性不少，融资金额及数目都比去年下滑，但是逐步回暖势头明显。行业尚处于早期阶段却出现估值泡沫化，产品服务同质化严重，中游竞争激烈等是今年在私募市场听到较多的声音。不可否认的是，一直引领全球的FDA今年不断批准NGS诊断方案，并且肿瘤免疫治疗方向迅猛发展，预示了基因诊断行业发展的广阔前景。

3、医疗器械领域

二票制如期而至，但对于渠道和终端用户基础好的企业影响不大。10月发布的重磅政策《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》，降低了进口器械准入门槛，鼓励注重质量和创新的民企，未来必将群雄逐鹿。联影在9月融资33.33亿元，创下最大单笔器械融资，国家对标杆型民企的支持一览无余。其他影像公司亦受资本追捧，例如赛诺威盛、安翰医疗等。

4、医疗服务领域

医疗服务的平台属性越来越明晰，高效运营和管理将成为医疗服务机构的核心价值。而数据和服务的结合，特别是人工智能+医疗迈向了新高峰，尤其影像领域。基层医疗崛起。全科和专科诊所走向了中产阶级和普罗大众， 顺应国家医改，引流解脱不堪重负的三甲医院。第三方服务也值得关注。卫计委共批准10类独立设置医疗机构。资本出手了第三方肿瘤病理、影像中心和肾透析等企业。但更多资本尚在观望中。

5、互联网医疗领域

毫无疑问，社交媒体占据每个互联网用户过半以上的上网时间。无论在中国还是美国，Facebook和腾讯系的社交媒体类App都常年高居下载量榜单前列。国内移动互联网用户使用时长被BAT等巨头产品占领，创业公司更多聚焦在巨头平台和生态之下，提供细分的产品和服务。比如工具、内容和变现。

总体来看，我们观察到的社交媒体行业趋势包括：

• 算法推荐的信息呈现形式成为产品主流，取代了过去时间线和关系链为主的内容消费顺序；
• 各大互联网平台相继推出视频内容战略，视频已经成为社交媒体的主要内容形式，由此推高了一批视频内容的创业者，视频广告亦成为广告主的新宠儿；

• 社交媒体平台跑马圈用户的速度减缓，用户商业化成为核心，由此我们看到各类直播和内容付费领域的兴起。

不论国内国外，每一次系统和平台级创业机会的风口下，工具创业是第一波红利。而工具作为内容生产条件，其发展和社交媒体行业有极强的关联性。今年我们看到的工具领域的热点包括：1）知识付费类的直播，商业化工具 2）视频和富媒体内容创作工具 3）人像识别，图像处理等AI/AR 领域相关的工具应用；4）围绕微信群和小程序平台的工具应用。

2017年的文化娱乐市场丰富多彩，在IPO的良好回报预期下，一二级市场同时高歌猛进。在一系列极为成功的IPO后我们发现，在弥补公开市场标的稀缺性的过程中，一二级市场之间依然存在巨大的套利空间。

当用户逐渐表露出在内容领域的付费意愿后，前所未有的资源和热情投入到了这一领域。而平台也循着流量、用户需求刚性程度等维度的分析，开始分步改造各个板块。尤其是在诸如电影等市场取得成功后，平台改造的决心和范围也在逐步扩大，从单纯的改造产业链环节提高效率发展到直接参与生产、做大蛋糕、再到分配、回收的循环。

本质上，这一轮付费的趋势是用户开始溢价购买新一批运用着更先进的生产方法、更精致的生产工艺的公司以更好的生产要素所打造的新型娱乐产品。而正是来自于购买力的驱动，在目前行业起飞的阶段，形成了头部公司效应的黄金时期。

内容娱乐行业属于商业与人才效应叠加明显的行业，业务与组织形式都在发生着快速与深刻的变革。互联网所带来的功能正在不断普及，越来越多的资源和功能随着社会分工在不断专业化，且其调用的成本也在不断下降。我们会看到越来越多的公司竞争壁垒铸造在互联网以外的领域。从管理结构上，在这一批崛起的新型文娱公司中，我们开始看到新的公司类型与组织形式，支撑着更先进、灵活的业务形态。在一些原本被认为注定工作室化的领域，开始出现具备明显公司化特征且发展势头迅猛的公司。

过去的一年不像2015年那样跌宕起伏，不像2016年那样纷扰不定，但人们多年后回顾历史时，一定会铭记作为承前启后的2017年。时代的潮流滚滚向前，而我们正处于伟大变革的前夜：

• 十九大为中国未来三十年编制了清晰的路径规划，亦将对全世界的政经格局产生深远影响。
• 跟人类过去两百年的历史一样，新时代变革的最重要驱动力依然会是技术。“万物互联-大数据-人工智能”将作为新的基础设施，成为所有产业的中心。2017年，软银成立规模千亿美元“vision fund”，百度发布“All in AI”战略，甚至google用人工智能研究中心方式重回中国，都只是这一伟大时代展开大幕的前奏。
• 金融和资本市场亦要准备迎接巨大的变化。随着美联储进入正常的加息节奏，过去近二十年的宽松信贷周期正在转向。2017年比特币的疯狂高涨某种程度上是对法币泛滥的无声抗议。在这一年，纽约三大股指均创历史新高，恒生指数十年后重回3万点，让人不仅担心盛宴要如何收场。
• 2017年，中国金融行业的主题是“正本清源”。过去十年中国金融市场太多“挂羊头、卖狗肉”的乱象：庞大的影子银行、变味的同业业务、名不符实的资产管理。金融空转不仅将伤害行业本身，也为更大的危机埋下隐秘炸弹。全国金融工作会议以来的一系列政策表明，防范金融风险仍然是重中之重，监管措施既要坚决，但核心是把握节奏。
• 2017年看起来唯一没有变化的是VC/PE的热度。尽管过去三年的O2O、庄闲游戏app官网 、互联网金融创业一地鸡毛，但中国私募股权投资市场2015年到2017年三年募集资金已超过3万亿元，仅2017年前十一个月就成立了3000多支新基金，募集额达1.6万亿元，其中1.5万亿是人民币。可以预见的是，未来几年VC/PE的主题将迎来变化，不再是如何投资，而是如何退出。

我们无法阻止外部环境和政策的迭变。纷繁变化中，我们唯一能控制的就是自己：审视自身、保持定力，以及关心以下问题：我们的客户是谁？我们的客户有哪些需求？我们为客户创造了什么价值？惟有回到初心，提升内核，才能在变革的时代和市场中屹立不倒。作为一个金融机构，我们也与大家分享以下观察和自勉：

• 金融机构的核心能力是资产风险定价能力。华兴投行向来遵循“用投资的眼光做投行”准则，我们认为扎实的行业研究和洞察是金融产品的能力基础。优质的新经济资产在未来仍然具有稀缺性，如何识别这些资产，为这些资产定价，以及给这些资产创造价值是金融从业者不变的主题。
• 资本市场有新的迹象，意味着新的机会。国内市场对外开放加快，中港市场互联互通加强；随着MSCI纳入A股，及A股机构投资人比重不断上升，长期来看可能对A股“散户市场”这个根本特征产生冲击。无论是在A股估值的理性化还是机构服务能力，都有新的市场机会。
• 对于PE/VC来说，IPO退出已远远无法接纳这几年的天量资金聚集，所以必须做好其他准备，包括产业整合和出售，在某些情况下恐怕越早越好，越主动越好。PE/VC成功的最终标准是给LP创造的现金收益，明星案例和基金排名都只是浮云。
• 互联网已经进入下半场，纯线上的创业空间狭小而尴尬。但从另一方面来看，互联网将浸入所有产业，谁不会利用互联网不会利用数据，就会在竞争中处于劣势。创业者应该更关注真正的技术创新，关注互联网和大数据对线下行业的变革，靠干苦活和有价值的活来建立壁垒。
• 管理内核和外延。无论对于金融机构还是创业企业而言，内核是根本，外延是结果。我们始终认为内核应表现为价值创造的能力，只有真正为客户和社会创造价值，才能获得认可，扩展外延。“To VC”的讲故事模式将死得更快，惟有创造价值的优质企业可以获得持续融资。业余投资选手会面临裸泳风险，惟有价值投资者才能穿越周期笑傲江湖。
• 必须高度重视流动性，尤其利率上行大环境中的系列反应和市场因监管政策产生的反身性影响。永远警惕黑天鹅。

今年，我们为本文的题目选了两个字：求实，语出《汉书·河间献王传》中“修学好古，实事求是”。中国新经济正在以两倍于GDP的速度飞速增长，繁华背后，更显求实的可贵。在脱虚向实的新时代，全面拥抱实体经济将成为新经济企业在2018思考的主题。我们也无比期待，求真务实成为新一年新经济创业者与投资人努力践行的方向，华兴与各位一起，在路上。

via：华兴资本 原文标题：求实2018 | 华兴资本年度盘点（行业篇）